2025年(nian)以來(lai)，全(quan)球資(zi)本(ben)市(shi)場波動加劇，但(dan)中(zhong)資(zi)企業IPO的熱情絲毫(hao)未減，港股、中(zhong)概股與A股三大市(shi)場呈現出(chu)“量額齊升”的強勁勢頭。

從數(shu)(shu)據看(kan)，截至2025年11月17日，港股(gu)(gu)與(yu)中概股(gu)(gu)IPO數(shu)(shu)量已超越去(qu)年全(quan)(quan)年，分(fen)別(bie)為(wei)88宗和66宗，而去(qu)年全(quan)(quan)年分(fen)別(bie)為(wei)70宗和61宗，A股(gu)(gu)IPO宗數(shu)(shu)為(wei)92宗，距(ju)離去(qu)年100宗的全(quan)(quan)年規(gui)模僅一步(bu)之遙，見下(xia)圖。

融(rong)資(zi)(zi)規模(mo)(mo)方面，港(gang)(gang)股(gu)以2.85倍于去(qu)年(nian)(nian)(nian)全年(nian)(nian)(nian)的成績領(ling)跑，截至(zhi)2025年(nian)(nian)(nian)11月17日止，包括創業板(ban)在內的IPO募資(zi)(zi)總額(e)(e)達到(dao)2,509億(yi)(yi)港(gang)(gang)元；A股(gu)融(rong)資(zi)(zi)額(e)(e)也已突(tu)破(po)去(qu)年(nian)(nian)(nian)全年(nian)(nian)(nian)水平，達到(dao)938億(yi)(yi)元人民幣(bi)，較去(qu)年(nian)(nian)(nian)全年(nian)(nian)(nian)高出39.17%；但中概股(gu)雖然數量(liang)上有突(tu)破(po)，募資(zi)(zi)規模(mo)(mo)卻只有11億(yi)(yi)美元，還不(bu)到(dao)去(qu)年(nian)(nian)(nian)全年(nian)(nian)(nian)的三(san)分之一。

從這些數(shu)據可以(yi)看出，港股(gu)和A股(gu)今年的IPO平均(jun)募資(zi)規模有較(jiao)大(da)的提升，而中概股(gu)雖然數(shu)量上也有增長，但(dan)交易規模相對要小得(de)多(duo)，或以(yi)中小企業為主。

然而(er)，在這股熱(re)潮之下，破發潮、估值分化等問題逐漸凸顯，尤其是港股市(shi)場，11月以來A股赴港企(qi)業與回(hui)港中概股均已全數破發，市(shi)場暗藏的風險與挑戰不容忽視。

本文將(jiang)深入拆解(jie)中資(zi)股IPO的(de)核(he)心特征，剖析(xi)現(xian)象背(bei)后(hou)的(de)深層(ceng)邏輯(ji)，并展望(wang)后(hou)市機遇與(yu)(yu)風險，為投資(zi)者與(yu)(yu)企(qi)業提供全景式(shi)參考。

中資股IPO市場全景掃描：數據背后的趨勢與特征

1）赴港上市：中資企業的“第一選擇”

從融資規模(mo)與企業決策來看，港股已成為(wei)中資企業IPO的絕對主力市場。

截至(zhi)11月17日，港(gang)(gang)(gang)(gang)股中資股IPO融資規模突破2,509億(yi)港(gang)(gang)(gang)(gang)元(yuan)，遠超A股的(de)938億(yi)元(yuan)人民幣（約合1,026億(yi)港(gang)(gang)(gang)(gang)元(yuan)）和中概(gai)股赴(fu)美的(de)11億(yi)美元(yuan)（約合86億(yi)港(gang)(gang)(gang)(gang)元(yuan)），凸顯(xian)出港(gang)(gang)(gang)(gang)股在(zai)中資企(qi)業(ye)海外融資中的(de)核心地位。

從行業(ye)分布來(lai)看，新經濟企業(ye)與傳統(tong)龍頭企業(ye)共同撐起赴港(gang)熱(re)潮(chao)。

一(yi)方(fang)面，半導體(ti)、新能源、生物(wu)醫藥等新興行(xing)業企(qi)業將港股視為國際化融資的重(zhong)要平(ping)臺，例如今年赴港上市的未盈利生物(wu)科技公司就有13家；

另(ling)一方(fang)面，消費、制造領域的(de)A股龍頭(tou)企(qi)業(ye)也紛(fen)紛(fen)選擇(ze)赴港(gang)，完善(shan)資本布局(ju)，例如藍思(si)科技(ji)（06613.HK）、海天味業(ye)（03288.HK）等知名(ming)A股企(qi)業(ye)均在香港(gang)打開(kai)了境外(wai)融資通道(dao)。

2）A股赴港潮：規模與熱度雙高，龍頭企業成主力

A股(gu)企業(ye)赴(fu)港上市的“出海”趨(qu)勢愈發顯著。

據Wind數據，截至2025年11月17日，共有17家A股(gu)企業實現H股(gu)上市，貢獻(xian)了(le)港(gang)股(gu)53.65%的融資規模(mo)，合計募資規模(mo)達1,345.94億(yi)港(gang)元，成為港(gang)股(gu)IPO市場的核心力量(liang)。

盡管$百利天恒(688506)$因“業績波動”暫停赴港、$盛新鋰能(neng)(002240)$因(yin)“戰略調整(zheng)”終止上市，但這兩起(qi)案例并未影響整(zheng)體趨勢(shi)，反而在11月迎來一波(bo)“遞表小高峰”。

11月以來，$四方精創(300468)$（金(jin)融科技）、澤璟制(zhi)藥（688266.SH）（生(sheng)(sheng)物(wu)(wu)醫藥）、傳音(yin)控股（688036.SH）（消費電(dian)子(zi)）、丸美生(sheng)(sheng)物(wu)(wu)（603983.SH）（美妝(zhuang)）等(deng)多(duo)家(jia)A股企業通過公告或(huo)投(tou)資者交流透露赴港(gang)意向，邁瑞醫療(liao)（300760.SZ）（醫療(liao)器(qi)械龍頭）、科興(xing)制(zhi)藥（688136.SH）（生(sheng)(sheng)物(wu)(wu)醫藥）已正(zheng)式向港(gang)交所(suo)（00388.HK）遞交招(zhao)股書。

從企(qi)業類型(xing)來看，A股(gu)(gu)赴港(gang)企(qi)業以行業龍頭為主，這些企(qi)業普遍具備穩(wen)定的(de)盈利能力與成熟(shu)的(de)業務模(mo)式，選擇A+H股(gu)(gu)架構，既能拓寬融(rong)資渠(qu)道，也能提升國際市(shi)場影響力。

3）中概股回流：港股成“回歸港灣”，下半年加速明顯

受海外市場監管環(huan)境(jing)變(bian)化、投資者結(jie)構調整等因素影響，中概股回(hui)歸港(gang)(gang)股的步伐(fa)在2025年(nian)下半(ban)年(nian)顯著加快，港(gang)(gang)股“中概股回(hui)歸樞(shu)紐”的功(gong)能進一(yi)步強化。

今年下半年，已有禾賽（02525.HK）（自動駕駛激光(guang)雷達(da)）以及“智(zhi)駕雙行(xing)”小馬智(zhi)行(xing)（02026.HK）和文遠知行(xing)（00800.HK）3家中概股完成(cheng)回港(gang)上市，合計募資(zi)138.82億港(gang)元，相當于期內港(gang)股總募資(zi)額的5.53%，見下表。

從(cong)回(hui)歸(gui)模式(shi)來(lai)看，“雙重主(zhu)(zhu)要上市(shi)”成為主(zhu)(zhu)流(liu)選擇(ze)，與(yu)此前的(de)“第(di)二上市(shi)”（例如蔚(yu)來(lai)-SW（09866.HK））相比，雙重主(zhu)(zhu)要上市(shi)能讓中(zhong)概股更好地融入(ru)港股市(shi)場，且有(you)望“入(ru)通”，吸引(yin)南向資金(jin)的(de)加持。

4）破發困局與估值分化：市場矛盾的集中體現

11月以來(lai)，港股(gu)IPO市場迎來(lai)“破發魔咒”，成為中資股(gu)IPO熱潮(chao)中最刺(ci)眼的“暗涌(yong)”。

從Wind的數據來看，11月至今在港股上市的8家企業（含A股赴港與中概股回港）中，有四家首日破發，而備受矚目的賽力斯（09927.HK）未能保住“華為魅力”，上市首日(ri)(ri)雖(sui)平收，但上市第二日(ri)(ri)即(ji)破(po)發。如(ru)今上市不到10個交易日(ri)(ri)，累(lei)計跌幅已(yi)(yi)達(da)8.67%，而(er)中概股回流的(de)小馬智行(xing)和文遠知行(xing)，均在11月6日(ri)(ri)上市，到11月17日(ri)(ri)收盤，其累(lei)計跌幅已(yi)(yi)分別達(da)到29.50%和27.42%。

與(yu)(yu)破發潮相伴的是A股與(yu)(yu)H股的估(gu)值分(fen)化加劇。

從(cong)整(zheng)體來看，恒生滬深港通AH股溢價指數(shu)從(cong)年初的143點(dian)回落(luo)至當前的118.04點(dian)，年內回落(luo)近18%，但結構(gou)分(fen)化(hua)明顯。

一方面，大部分中小市值企業A股(gu)對H股(gu)溢價仍(reng)維持(chi)在(zai)20%-40%；

另一方面，寧德時代（03750.HK）、恒瑞醫藥（01276.HK）、三一重工（06031.HK）等龍頭企業卻(que)出現A股(gu)對H股(gu)折讓(rang)，折讓(rang)幅度分別為18.73%、4.92%、0.87%，這種(zhong)“龍頭折價、中(zhong)小(xiao)溢價”的(de)現象，打(da)破了市場對AH股(gu)估值(zhi)的(de)傳統認(ren)知。

破發潮的兩大推手：定價偏高與流動性承壓

1）定價與基本面脫節，部分企業“透支估值”

富途數(shu)據顯示，加上(shang)(shang)11月17日上(shang)(shang)市的(de)中偉新材（02579.HK）在內，今(jin)年以來破發的(de)新股有31家，合共上(shang)(shang)市公司(si)數(shu)目為(wei)(wei)88家，破發比為(wei)(wei)35.23%。

赴港上市的A股(gu)和回流的中概股(gu)，在港股(gu)市場上頻繁地出現“水土不服”。

從(cong)Wind的(de)(de)數據(ju)來(lai)(lai)看，今年(nian)赴港的(de)(de)17只(zhi)A股中(zhong)，有(you)6只(zhi)已破發（包括中(zhong)偉新材），占今年(nian)AH股新股數量(liang)17家(jia)的(de)(de)35.29%，占今年(nian)以(yi)來(lai)(lai)破發總數的(de)(de)19.35%，而三(san)只(zhi)回流(liu)香港的(de)(de)中(zhong)概股更是“全(quan)軍覆沒”，全(quan)部(bu)破發，跌幅均約達三(san)成。

這意味著隨著兩地(di)市場互聯互通的深化，信息差縮(suo)小，港股投(tou)資(zi)者(zhe)不(bu)再為“稀缺”買(mai)單。

部分赴港企業的定價(jia)未能充分考慮市(shi)場環境與自身基本面，或存在“高定價(jia)”問題。

一方面，部分企業參考A股(gu)估值定價，但忽略了(le)港股(gu)市場(chang)對傳統行(xing)業的估值相(xiang)對保(bao)守(shou)，例如銀(yin)行(xing)股(gu)的市賬率普(pu)遍(bian)在(zai)0.5倍(bei)左(zuo)右，而A股(gu)普(pu)遍(bian)在(zai)0.6倍(bei)以上；

另一方面，部分新經濟(ji)企業尚未(wei)實現盈利(li)，卻以高(gao)估值定價，如小馬智行和文遠知行，其美股表現自第3季(ji)起已一落千(qian)丈，港股投資(zi)者自然也不(bu)買賬(zhang)。

2）供給集中與流動性不足，市場承接能力受限

2025年(nian)下(xia)半年(nian)以來，港股IPO供給(gei)明(ming)顯(xian)加速。

尤其(qi)是11月，在(zai)(zai)港(gang)交所(suo)排隊輪候的(de)(de)擬上(shang)市企業(ye)已超(chao)300家，而港(gang)股(gu)市場(chang)日均成(cheng)交額從第三季度頂峰時期的(de)(de)兩千多(duo)億(yi)，回(hui)落到現在(zai)(zai)的(de)(de)一(yi)千多(duo)億(yi)港(gang)元(yuan)。見下(xia)圖，存量資金未必(bi)能承接(jie)集中的(de)(de)IPO供給。

估值分化的底層邏輯：投資者結構與估值邏輯差異

1）投資者結構不同：A股散戶主導，港股機構主導

A股(gu)市場散戶(hu)投(tou)資(zi)(zi)者(zhe)占比(bi)約接近一半，投(tou)資(zi)(zi)行(xing)為(wei)更注重(zhong)短期題材與(yu)趨勢，對中小市值企(qi)(qi)業的(de)(de)成長性(xing)預期較高，因此容易給(gei)予溢(yi)價(jia)；而港(gang)股(gu)市場機構投(tou)資(zi)(zi)者(zhe)占比(bi)超60%，投(tou)資(zi)(zi)邏(luo)輯更注重(zhong)基本面與(yu)長期價(jia)值，對高估值、高負債的(de)(de)中小市值企(qi)(qi)業較為(wei)謹慎，更傾向于配置龍(long)頭企(qi)(qi)業，這就導致了(le)“A股(gu)中小溢(yi)價(jia)、港(gang)股(gu)龍(long)頭溢(yi)價(jia)”的(de)(de)分化格局。

2）估值邏輯差異：A股看成長，港股看盈利

A股(gu)市場對(dui)(dui)企(qi)業(ye)(ye)(ye)(ye)的估(gu)值(zhi)更(geng)側重“成長(chang)性(xing)”，即使企(qi)業(ye)(ye)(ye)(ye)短期盈利(li)不(bu)佳，只要行(xing)業(ye)(ye)(ye)(ye)前景(jing)好、營收增(zeng)長(chang)快，仍能(neng)獲得較高估(gu)值(zhi)；而港股(gu)市場更(geng)看重“盈利(li)確定性(xing)”，對(dui)(dui)未盈利(li)企(qi)業(ye)(ye)(ye)(ye)或(huo)業(ye)(ye)(ye)(ye)績(ji)波動較大(da)的企(qi)業(ye)(ye)(ye)(ye)估(gu)值(zhi)較為苛刻(ke)，對(dui)(dui)盈利(li)穩定、前景(jing)樂觀的龍頭(tou)企(qi)業(ye)(ye)(ye)(ye)則更(geng)為青睞(lai)。這也是寧德時代、恒瑞(rui)醫藥等龍頭(tou)在港股(gu)獲得更(geng)高估(gu)值(zhi)的核(he)心原因——這些企(qi)業(ye)(ye)(ye)(ye)的盈利(li)穩定性(xing)與業(ye)(ye)(ye)(ye)務(wu)布局前景(jing)更(geng)符合港股(gu)機(ji)構(gou)投資(zi)者的偏好。

3）市場功能定位不同：A股側重融資，港股側重配置

A股市(shi)場(chang)(chang)(chang)的(de)核(he)心(xin)功(gong)能(neng)之一是為(wei)企業(ye)融資，支持實體經濟(ji)發(fa)展(zhan)，因(yin)此(ci)對企業(ye)的(de)包容性較強，估值(zhi)體系相對靈活；而(er)港股市(shi)場(chang)(chang)(chang)作為(wei)國(guo)際化資本市(shi)場(chang)(chang)(chang)，核(he)心(xin)功(gong)能(neng)是為(wei)全球資金(jin)提供配置標(biao)的(de)，因(yin)此(ci)估值(zhi)體系更貼近國(guo)際市(shi)場(chang)(chang)(chang)，對企業(ye)的(de)基本面與行業(ye)地位要求更高(gao)。這種功(gong)能(neng)定位的(de)差(cha)異，進一步加劇了(le)兩地市(shi)場(chang)(chang)(chang)的(de)估值(zhi)分化。

后市展望：機遇與風險并存，如何把握方向？

1）港股仍具長期吸引力，三大優勢支撐市場

盡管短(duan)期(qi)面(mian)臨破發潮與估值分化的壓力(li)，但(dan)港(gang)股(gu)市(shi)場(chang)的長期(qi)吸(xi)引(yin)力(li)并未減弱，三(san)大核心優勢(shi)將持續(xu)吸(xi)引(yin)中資(zi)企業赴(fu)港(gang)上市(shi)：

國際化融資平臺優勢：港股(gu)是全球最大的離(li)岸人民(min)幣市場，也是中(zhong)資企業連接國際(ji)資本的重要橋(qiao)梁。

對于有海外(wai)業(ye)務拓展需求(qiu)的(de)企業(ye)而(er)言(yan)，赴港上市不僅能募集(ji)港元、美元等(deng)國(guo)際貨(huo)幣，還(huan)能提升企業(ye)的(de)國(guo)際知名度，為海外(wai)并購、業(ye)務合作奠定基(ji)礎。

例如寧德時(shi)代通過(guo)港(gang)股IPO募資用于歐洲工廠建設，有效(xiao)規避了(le)外匯風險。

對新經濟企業的包容優勢：港股市(shi)場(chang)對未盈利生物醫藥企(qi)業(ye)、特殊投票權架構企(qi)業(ye)（如(ru)互(hu)聯網企(qi)業(ye)）的包(bao)容性(xing)較強，這與(yu)A股市(shi)場(chang)的上市(shi)標準形成互(hu)補(bu)。

對于不(bu)符合A股上市條件但具備高成長性(xing)的(de)新經濟企業而言，港股是重要的(de)融資渠(qu)道(dao)。

例(li)如2025年下(xia)半年回港的禾賽、小(xiao)馬(ma)智行和文遠知行，均為同股不同權(quan)結(jie)構，暫不符合A股上(shang)市條件，但能通過港股上(shang)市成功(gong)募集資金。

與A股的互補性優勢：A+H股(gu)架構能(neng)讓企業同時對接內地與國(guo)際兩個市(shi)場，分散上市(shi)地風險(xian)。

在當前全球資本(ben)市場(chang)(chang)波動加劇的背景下，A+H股(gu)架構成為更多龍頭企業(ye)的選擇(ze)——既可以(yi)通過(guo)A股(gu)市場(chang)(chang)獲(huo)得內(nei)地資金支持，也可以(yi)通過(guo)港股(gu)市場(chang)(chang)獲(huo)得國際資金配(pei)置，提升企業(ye)的抗(kang)風險能力。

此外(wai)，通過“港股(gu)通”機制，回流的中概股(gu)也能得到(dao)南(nan)下資金的支(zhi)持。

2）需警惕四大風險，避免踩坑

供給稀釋風險，新股集中上市或分流資金：如前所述，從(cong)當前的排(pai)隊狀(zhuang)況以(yi)及陸續(xu)有(you)越來越多A股企業表達(da)了赴港上(shang)市意(yi)愿來看，2025年第四季至2026年，仍是港股IPO密集(ji)期。

若短期內新(xin)股(gu)(gu)(gu)集中上市，將(jiang)對港股(gu)(gu)(gu)市場的流動性造成較大(da)壓(ya)力，導(dao)致存量個股(gu)(gu)(gu)（尤其是中小市值個股(gu)(gu)(gu)）的資金被分流，股(gu)(gu)(gu)價承壓(ya)。

投資者需警惕新股集中上市期間的(de)市場波動(dong)，避免(mian)配(pei)置(zhi)流動(dong)性較差、估值(zhi)偏高、純炒作概念的(de)中小市值(zhi)個股。

定價風險，高定價新股破發概率高：從歷史(shi)數據來(lai)看(kan)，定價偏高、缺(que)乏折價空間的新股，破發概率遠高于定價合理(li)的新股。

投資(zi)者(zhe)在參(can)與港(gang)股打新時，需重點(dian)關注三個(ge)指標：

一是AH股折讓幅(fu)度(du)，若折讓幅(fu)度(du)低于過去(qu)的平均(jun)值，需(xu)謹慎參與；

二(er)是市(shi)盈率與(yu)行業平(ping)均水(shui)平(ping)的對比，若市(shi)盈率高于(yu)行業平(ping)均水(shui)平(ping)，需警惕估值泡沫(mo)；

三是企業(ye)的盈利(li)(li)穩(wen)定性(xing)，未盈利(li)(li)企業(ye)或業(ye)績波(bo)動(dong)較大的企業(ye)，破發風險更高。

高負債風險，可能導致上市后再融資：今(jin)年還出現(xian)一(yi)個現(xian)象，不少(shao)新經(jing)濟(ji)企(qi)業上市后不久即乘勢進行再(zai)融資，例如(ru)今(jin)年5月(yue)才上市募資近(jin)1.5億(yi)港(gang)元(yuan)的博雷頓（01333.HK），11月(yue)中又宣布了上市后配(pei)股(gu)計(ji)劃，擬再(zai)籌2.4億(yi)港(gang)元(yuan)。

盡管這些新股(gu)因為(wei)概(gai)念而獲得投(tou)(tou)資者(zhe)青睞，擁有不俗的(de)(de)估值，從而讓其再(zai)融資水(shui)到渠成(cheng)，但是這樣的(de)(de)例子多了，也讓港股(gu)投(tou)(tou)資者(zhe)和機構多了個(ge)“心(xin)眼”，會更(geng)加嚴格地審視新上市(shi)企業的(de)(de)財務狀況再(zai)給予估值。

業績不及預期風險，經濟波動影響企業盈利：2025 年全球經濟面臨增速(su)放緩的(de)壓力，部分(fen)行(xing)業(ye)（如消費、制造業(ye)）的(de)企業(ye)業(ye)績可能出現不及預期的(de)情況。

對(dui)于已赴港(gang)上(shang)市(shi)的(de)企業而言(yan)，若業績未能(neng)兌(dui)現(xian)上(shang)市(shi)時的(de)承諾，股(gu)價(jia)可(ke)能(neng)出(chu)現(xian)大幅回(hui)調；對(dui)于擬赴港(gang)上(shang)市(shi)的(de)企業而言(yan)，業績波(bo)動可(ke)能(neng)導致上(shang)市(shi)進程延遲或(huo)發行失敗。

投資者需密切關注企業的(de)業績(ji)預告、財報數(shu)據(ju)，避免配置(zhi)業績(ji)確定性低的(de)企業。

政策風險，兩地監管政策變化或影響市場：港(gang)股(gu)市場(chang)受內地(di)與香港(gang)兩地(di)監(jian)管(guan)(guan)政(zheng)策(ce)的影響較大，例如內地(di)的行業(ye)監(jian)管(guan)(guan)政(zheng)策(ce)（如醫藥(yao)、互(hu)聯網行業(ye)的監(jian)管(guan)(guan)）、香港(gang)的上市制度(du)改革（如對特殊投票權架構企業(ye)的上市標準調整）等，都(dou)可能對市場(chang)產生影響。

投(tou)資者需密(mi)切關注政策動(dong)態，尤其是(shi)與(yu)自己(ji)持倉行業相關的監管政策，及(ji)時調整(zheng)投(tou)資策略(lve)。

結語

在這場如火如荼的IPO盛宴與估值迷思中，如何甄別真正的優質標的？即將公布的“港股100強”評選結果，恰逢其(qi)時地(di)為我們提供了一個權威的觀察窗口。

據(ju)悉，2025香(xiang)港財富管理高峰論壇暨(ji)第十二(er)屆港股100強頒獎盛典將于2025年12月8日在(zai)香(xiang)港會展中心舉行。

“港(gang)股100強”榜(bang)單始終致力于篩選出香港(gang)資(zi)本市場中(zhong)綜合實力最強、最具投資(zi)價(jia)值(zhi)(zhi)的(de)上(shang)市公司。在當下紛繁復雜(za)的(de)市場環境中(zhong)，這份(fen)榜(bang)單不僅是(shi)對過去(qu)一年優秀企業的(de)表彰，更是(shi)為投資(zi)者指明(ming)方向、樹立價(jia)值(zhi)(zhi)投資(zi)標桿(gan)的(de)重要參考。

哪些(xie)新上市公司能憑借強勁表現躋身(shen)其中？哪些(xie)老牌巨頭能穩(wen)坐釣魚臺？讓我(wo)們共同(tong)期(qi)(qi)待評選結果的(de)揭曉，從中探尋穿(chuan)越周(zhou)期(qi)(qi)、抵(di)御風險的(de)投(tou)資智(zhi)慧。

作者：毛婷