《電鰻財經》電鰻號/文

8月22日，德力佳傳動科技(江蘇)股份有限公司(以下簡稱德力佳)上交所IPO注冊生效。招股書顯示，德力佳主要從事高速重載精密齒輪傳動產品的研發、生產與銷售，下游應用領域目前主要為風力發電機組，核心產品為風電主齒輪箱。

在閱讀該公司提供的上市資料時，《電鰻財經》注意到，德力佳的關聯交易占比較高，尤其對三一重能的關聯銷售。交易所在兩輪問詢中都對關聯交易提出問詢，尤其在第二輪問詢中重點追問該公司對三一重能的關聯銷售，而德力佳對此的回復似乎不太令人滿意，部分回復表述與其提供的數據疑似存在自相矛盾。另外，值得注意的是，德力佳的產能利用率在2024年大降，未來新募產能如何消化?德力佳的研發費用率也低于同行可比均值。

交易所追問關聯交易 部分回復自相矛盾?

招股書顯示，從2022年至2024年(以下簡稱報告期)，德力佳實現營業收入31.1億元、44.4億元和37.2億元，同期歸屬于母公司股東的凈利潤分別為5.4億元、6.3億元和5.3億元，營業收入和凈利潤在2024年分別出現了下降。

德力佳在8月8日更新的招股書顯示，2025年1-6月份，德力佳實現營業收入24.9億元，同期增長81.29%;同期歸屬于母公司股東的凈利潤為3.93億元，同比增長67.56%。

值得注意的是，報告期內，德力佳的收入來源非常集中。該公司向前五大客戶合計銷售金額占營業收入的比例分別為98.86%、95.92%和94.73%。另外，持有該公司5%以上股份的股東中，三一重能和遠景能源均系風電整機制造行業的龍頭企業，報告期內，德力佳向其銷售風電主齒輪箱構成關聯交易。報告期各期，公司關聯銷售占比分別為37.39%、45.43%和43.56%

對于德力佳的關聯交易占比較高的問題，交易所似乎對德力佳對第一輪問詢的回復并不滿意，并在第二輪問詢中追問。《電鰻財經》注意到，德力佳在回復第二輪問詢中表示：“自2017年進入市場以來，發行人產品運行穩定，產品技術和質量受到終端用戶的認可，同時下游風電整機行業排名第 1、第 2 的客戶對發行人齒輪箱的大量使用，尤其是 2022 年之后，行業龍頭金風科技對發行人產品的大量使用，使得 2023 年、2024 年，發行人產品在終端客戶的市場認可度和品牌知名度不斷提升，終端客戶在招投標時對發行人齒輪箱更為認可。”

但與德力佳的表述不太一樣的是，金風科技在2022年之后向德力佳的銷售連續下滑。報告期內，德力佳對金風科技的銷售金額分別為16.95億元、16.78億元和14.63億元，占當期營業收入的比例分別為54.54%、37.77%和39.38%，金額下滑且占比也大幅下降。

此外，在回復第二輪問詢函中。德力佳這樣表述“由于集成技術在高速傳動產品中大規模開發應用，前期需要投入較大的人力、物力，考慮到相關人力、物力等前期開發成本，發行人在對三一重能新機型定價時價格較高，毛利率較高，而其他客戶可以在三一重能機型的基礎上進行開發，相關開發成本相對較少，價格及毛利率相對較低，具有合理的理由。”

事實上，德力佳的上述表述與其在回復第二輪問詢時呈現的數據并不相符。比如：德力佳表示：“發行人在對三一重能新機型定價時價格較高，毛利率較高。”但下面表格里的數據顯示該公司對三一重能的銷售價格總體低于三一重能采購其他供應商得同類產品的價格。盡管絕大多數價格在合理區間內，但大部分價格更貼近合理價格范圍的下限。可見，德力佳對三一重能的銷售價格并不較高，為何能有較高的毛利率?

德力佳在回復第二輪問詢函中表述“2024年發行人向三一重能銷售產品主要為非集成類產品，相關產品毛利率與其他主要客戶的實際毛利率水平相比差異較小，不存在明顯偏高的情形，價格公允。”但值得注意的是，德力佳并沒有提供與其他主要客戶的銷售價格和毛利率的對比。

產能利用率大降 新募產能如何消化?

招股書顯示，此次IPO，德力佳計劃募集資金18.8億元，其中10.9億元用于年產1000臺8MW以上大型陸上風電齒輪箱項目，0.79億元用于汕頭市德力佳傳動有限公司年產800臺大型海上風電齒輪箱汕頭項目。

年產1000臺8MW以上大型陸上風電齒輪箱項目擬投資135,160.47萬元，新建齒輪件和結構件生產車間、熱處理車間及相關配套工程，同時購置數控滾齒機、數控插齒機及磨齒機等先進加工設備，以進一步擴大公司8MW以上大型陸上齒輪箱的生產規模。項目建成后，一方面公司將實現年新增1,000臺8MW以上大型陸上風電齒輪箱的生產能力， 滿足下游持續增長的市場需求;另一方面公司將順應風電機組單機容量大型化發展趨勢，擴大產品市場占有率，鞏固公司市場地位，顯著提升企業主營業務規模和綜合競爭實力。

汕頭市德力佳傳動有限公司年產800臺大型海上風電齒輪箱汕頭項目實施主體為汕頭市德力佳傳動有限公司，項目實施地址為汕頭市濠江區廣澳街道風電產業園 01-00402-02 地塊，項目建設周期3年。該公司將通過本項目的建設進一步提升大型海上風電齒輪箱項目的生產能力，順應風電機組單機容量大型化發展趨勢，擴大產品市場占有率，鞏固公司市場地位，顯著提升企業主營業務規模和綜合競爭實力。

由此可見，上述兩個項目都將增加德力佳未來的產能。可值得注意的是，德力佳的產能利用率出現了大幅下降。報告期內，德力佳的產能利用率分別為91.05%、94.1%和85.63%，產能利用率在2024年出現了大幅下降。

報告期各期末，德力佳的存貨賬面余額分別為106,935.04萬元、105,219.57萬元和123,511.98萬元，占當期流動資產的比例分別為29.28%、21.56%和23.93%，是僅次于應收賬款的第二大項目;同期存貨跌價準備分別為3,380.53萬元、4,882.76萬元和9,196.71萬元，占存貨余額比例分別為3.16%、4.64%和7.45%。

值得注意的是，德力佳的存貨中的產成品的占比較高。報告期內，德力佳的產成品分別為2.49億元、2.91億元和4.28億元，占當期營業收入的比例分別為23.24%、27.67%和34.62%，是存貨中占比最高的項目。

研發費用率低于同行可比均值

截至招股說明書簽署日，德力佳已獲得59項授權專利，其中發明專利23項。報告期內，德力佳的研發費用分別為4365萬元、11982.63萬元和10130萬元，占當期營業收入的比例分別為1.4%、2.7%和2.73%。

德力佳的研發費用率明顯落后于同行可比公司。報告期內，同行可比公司的研發費用率分別為4.84%、5.33%和6.61%。

截至2024年12月31日，德力佳的研發人員占員工總數的4.58%。

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