文源 | 源媒匯

作者 | 利晉

編輯 | 蘇淮

京系上市房企首開股份，突然成為了A股市場的“搶手貨”。

9月3日以來，首開股份股價出現異常波動，截至9月16日，股價走出了“十連漲”，較9月2日收盤價漲幅約152.65%。

首開股份股價出現異常波動，并非沒有緣由。

期間，首開股份多次發布股票交易風險提示公告，內容基本圍繞一點：公司控股子公司北京首開盈信投資管理有限公司（下稱“盈信投資”）間接持有杭州宇樹科技股份有限公司（下稱“宇樹科技”）0.3%股權。

搭上宇樹科技IPO的風口，哪怕間接持有0.3%股份，都足以讓面臨巨額虧損的首開股份重新站起來。但也僅限于股價，首開股份當前向下的基本盤，仍未找到突破口。

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幸運蹭上科技風口

首開股份投資宇樹科技，更像是一筆蹭上風口的投資。

2025年7月，盈信投資認購了金石成長股權投資（杭州）合伙企業（有限合伙）（下稱“金石成長基金”）認繳出資3億元，實繳出資1.8億元。截至8月25日，該基金認繳規模約46.1億元。以此計算，盈信投資認繳份額比例約6.51%（持有比例隨著基金實際運營的認繳規模變化而變化）。

天眼查顯示，金石成長基金成立于2023年7月，執行事務合伙人為中信證券全資子公司中信金石投資有限公司。截至源媒匯發稿時，該基金出資額約32.8億元，前五大出資人為中信金石、盈信投資、金發科技、中信信托和安徽鐵路基金，其中盈信投資認繳出資比例約為18.3%。

截圖來源于天眼查

金石成長基金共有12家直接對外投資公司，主要集中在半導體、智能機器人、碳纖維等領域，具體投資標的包括芯上微裝、立景創新、宇樹科技、長盛科技、御微半導體、云合智網、致德新能源、新劍股份等。

其中，金石成長基金持有宇樹科技4.7683%股份，為第五大股東。

實際上，透過整個投資鏈條可以發現，首開股份僅是財務投資人，并不參與到實際基金控股和決策運作中，其透過盈信投資間接持有宇樹科技股權比例約0.3%。

但站在宇樹科技上市風口之上，成為“宇樹科技上市概念股”的首開股份，股價率先“起飛”。

早在2025年7月中旬，宇樹科技開啟上市輔導，由中信證券擔任輔導機構，也就是金石成長基金的執行事務和大股東。

按照輔導工作安排，宇樹科技推進上市進程，堪稱“火箭速度”：兩個月內，明確業務發展、未來發展計劃、募資資金投向及其他投資項目規劃，第三個月綜合評估發行上市條件及準備首次公開發行股票并上市申請文件。

公開資料顯示，宇樹科技目前為全球四足機器人、人形機器人的量產出貨量全球第一，其明星產品Unitree Go1四足機器人累計出貨量超5萬臺，占據全球消費級足式機器人市場份額超過60%。

到了9月2日，宇樹科技公開表示，計劃于2025年第四季度向監管機構遞交上市申請文件。同時，有媒體報道稱，宇樹科技首次公開募股對公司估值最高達500億元，但IPO估值規模遭到了宇樹科技的否認。

最近一輪融資中，即2025年6月，宇樹科技完成C輪融資，投資方包括中國移動、騰訊、阿里、螞蟻集團、吉利資本、深創投等，投后估值達120億元。

若按照估值500億元計算，盈信投資間接持有的0.3%宇樹科技股份，對應價值為1.5億元，而盈信投資對金石成長基金實繳金額為1.8億元。

但盈信投資投中宇樹科技，多少有些“運氣”成分。

首開股份成立盈信投資的初衷是：協同房地產主業，推進房地產金融業務發展，2015年成立以來，重點投向一線城市商業、寫字樓等城市更新項目。

在2023年之前，作為房地產金融業務重要平臺的盈信投資，一直被作為重點業務進行介紹，2022年末累計投資超過30億元，投資項目包括北京愛琴海購物中心、海淀鉆石大廈、上海元博大廈、科恩大廈等十余個項目。

關鍵一點是，盈信投資在盈利情況下，卻被“賣身”了。

北交所集團披露數據中，2019年至2021年9月末，盈信投資凈利潤分別為1.63億元、3.13億元和2.81億元，成功改造案例包括北京中糧·置地廣場、新街高和等項目。

2021年10月，盈信投資公開招募投資人，后于2022年3月引入陜西金融資產管理有限公司（下稱“陜西金資”），股份比例為37.2553%，認繳金額約3.56億元。陜西金資是一家地方AMC機構，主業為不良資產處理和債務風險化解。

2023年之后，盈信投資卻被首開股份“隱藏”了起來，原因也很簡單：虧損。

2022年至2025年上半年，首開股份私募基金投資一直處在虧損中，公允價值虧損分別為5.31億元、6.92億元、6.56億元和0.12億元，合計虧掉了18.61億元，系投向高和資本、遠洋資本等持續減值。

而這些虧損的投資，又只是首開股份巨額虧損的一個縮影。

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巨虧和高杠桿重壓

在股價“起飛”前幾天，首開股份發布了2025年上半年業績，盡管營業收入錄得翻倍增長，但依然面臨巨額虧損，只是整體虧損有所收窄。

數據顯示，期內，首開股份實現營收180.4億元，同比增長105.2%；利潤總額為-10.43億元，凈利潤為-14.36億元，虧損有所收窄。關于營收大幅增長，首開股份稱，本期房屋集中交付項目體量大，房屋銷售收入增加。

營收同比大幅增長，但歸母凈利潤虧損較上一年同期僅少了1個多億。按當前形勢，2025年首開股份是否能夠實現扭虧為盈，依然是個未知數，即未來很大概率將成為ST股。

從業績表現來看，首開股份當前項目結算毛利有所提升，而虧損來源于“高杠桿”產生的龐大利息支出，以及存貨產生的資產減值損失。

2025年上半年，首開股份房產銷售結算收入為175.78億元，同比增長111.9%。結算毛利率為12.32%，提升約3.38個百分點；同期，利息支出達17.65億元，是“三費”規模的2倍以上。

高杠桿，像一座大山一樣壓著這家京系房企。

2025年上半年，首開股份總資產為2089億元，權益資產為463億元，資產負債率雖僅為77.8%，但有息負債多達1045.7億元，其中一年內到期占比為17.76%，信用債券占比約60%，債券利率區間2.7%至5%。

克而瑞地產研究數據顯示，2025年上半年，房企境內債券融資成本為2.71%，整體新增債券融資成本為3.28%，較2024年末分別下降0.2%和增加0.35%。

有息負債占比大、部分債券利率高于市場水平，是導致首開股份不斷“失血”的重要原因，并且其還有兩個“失血”點——永續債和表外負債。

永續債是典型的“明股實債”，雖納入權益范圍，但實質上是一筆無限延期的債券。2025年6月末，首開股份持有永續債金額37.6億元，包括一筆20億元利息率為5.98%、6.30%，一筆17.6億元利息率為5.50%。

上述同期，首開股份持有對外擔保總額181.35億元，占同期權益資產比例約39.2%，擔保項目包括福州保利中悅公館、北京國風金海、北京熙悅林語、常熟云璟花園、廈門保利首開云禧售等。

當前，首開股份其實已面臨流動性壓力，2025年6月末，其凈負債率約190%，現金短債比僅為0.83倍。依靠大股東首開集團的流動性支持，首開股份完成“續命”，期內償還銀行貸款66.2億元，完成債券融資接續150.5億元，獲得首開集團15億元新增流動性支持。

巨額虧損、流動性壓力的源頭恰是，首開股份早年通過聯合拿地方式走出京城，想要從“京城地產一哥”轉向全國性房企。

2015年，潘利群出任首開股份董事長一職，于京內，提出“城市復興官”戰略，重點發力城市更新領域，其中也包括房地產金融業務，即前述提及的盈信投資；于京外，提出了“根植北京，擴張全國”的布局，從北京出發沿著京津冀、長三角一路南下到珠三角，以及西進到成渝地區。

自2015以來，首開股份京內累計新增土儲約791萬㎡，京外則為1250萬㎡，其中京外預計總投資一度達到4338億元，遠超大本營北京。

京外項目以聯合開發為主，合作方不少是出險房企，京內項目多是前期投入巨大、孵化時間長的舊改項目，并且首開股份是通過不斷加杠桿進行擴張。

即便進入“三道紅線”、行業下行周期初期，首開股份依然沒有踩剎車，2020-2022年新增融資523.38億元、414.3億元、416.8億元，合計新增約1354.5億元。

最終在去化緩慢的合營聯合項目導致大規模計提減值、高杠桿產生龐大的利息支出疊加之下，首開股份陷入巨額虧損、流動性高壓的雙重困境。

就算間接持有科技網紅宇樹科技0.3%股份，或也難以改變首開股份當前的困境。

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