文源 | 源媒匯

作者 | 王言

隨著全家庭營養健康策略的進一步落地，健合集團已經進入了戰略布局的價值收獲期。

日前，致力成為全球高端營養及健康產業領導者的健合集團（H&H）公布了2025年中期業績報告。上半年，健合集團營收同比增長5.2%至70.2億元。其中，中國市場成為其營收的最大貢獻者，同比增長達8.7%，在總收入的占比達到70.3%。

這一成績并非源自單一業務的帶動作用，而是其三大業務板塊共同發力的結果。細分看，今年上半年，健合集團ANC（嬰幼兒營養護理）業務營收達34.4億元，同比增長5.9%；BNC（嬰幼兒營養與護理）業務營收同比增長2.9%至25.0億元；PNC（寵物營養護理）業務上半年營收達10.8億元，同比增長8.6%。

在財報發布后的業績溝通會上，健合集團管理層表示，上半年公司三大業務均實現了增長，同時保持了15%的 EBITDA。而這一結果，得益于其長期的戰略選擇。

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把握全球營養健康趨勢

近年來，雖然乳品行業進入調整期，但消費升級和健康意識提升推動了高端產品牌品類需求的增長。而在全球營養及健康產業格局發生快速變化的情況下，一些新的機會就此產生。

雖然健合集團是從母嬰領域出發，并持續擴展業務邊界。

回溯十年前，健合集團通過 Swisse 斯維詩邁出了布局全家庭營養健康領域的重要一步，為后續多品類協同發展埋下伏筆。如今，隨著這一戰略的持續深化，其各業務板塊相互賦能、齊頭并進，當初的布局已正式進入“開花結果”的收獲階段。

財報顯示，今年上半年，健合集團ANC分部實現營收34.4億元，同比增長5.9%。

在此期間，Swisse表現非常搶眼。財報顯示，上半年，Swisse在中國市場實現同比增長13.1%，占ANC銷售額的70%。

這一成果與健合集團針對Swisse所做的渠道運作息息相關。財報顯示，Swisse的渠道建設正有力支持中國內地增長，特別是快速擴張的線上渠道，其中跨境電子商務渠道的銷售額增長18.1%，占中國內地成人營養及護理用品收入的81.5%。

在今年618期間，Swisse更是霸榜營養保健行業，其核心品類銷量登頂天貓、京東、dou音、唯品會四大電商平臺。

另外，根據獨立研究公司Kantar Worldpanel的數據，Swisse在中國內地的整體維生素、草本及礦物補充劑市場排在第一位。

與此同時，Swisse也在持續開拓海外市場，并取得不俗的成果。管理層透露，今年上半年，Swisse在包括亞洲、中東和部分歐洲國家整體增長接近40%，而且已經開始盈利。

ANC業務之外，健合集團的PNC板塊其實也處于當前的風口之上。健合集團持續推動PNC業務在渠道、高端化等方面發力。

財報顯示，上半年，健合集團PNC的營收達到10.8億元，同比增長8.6%。其中，高端寵物補充品類實現了14.3%的高增長率。

分地區看，Solid Gold在中國的增長率達到17.5%；在北美市場，得益于其在亞馬遜及Chewy電子商務渠道以及沃爾瑪、山姆、CVS及Menards等主要零售商的持續布局，Zesty Paws快樂一爪在北美同比增長12.8%，成為美國市場受青睞的寵物補充品品牌之一。

截至今年上半年末，Zesty Paws及Solid Gold已分別覆蓋全美超過20000家及4800家門店。

從最新業績表現可清晰看出，健合集團已實現營收結構的戰略性轉型，為整體業務的平穩運行與長期增長奠定了重要基礎。

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三大業務互相呼應

當前，在“新國標”過渡、渠道客流量減少等背景下，中國嬰幼兒配方奶粉市場仍面臨面臨挑戰。在此情況下，健合集團BNC業務持續集中向高端化和精細化發力，奶粉+營養品的雙輪驅動模式夯實專業與長期發展。

在產品端，健合集團聚焦超高端，同時提升其“新國標”系列奶粉市場競爭力。

公開資料顯示，在2014年，合生元就設立了合生元營養與護理研究院（BINC），聚焦“嬰童免疫”和“腸道健康”，攜手60所全球知名研究機構深入布局乳橋蛋白、益生菌、HMO、乳鐵蛋白等母嬰健康領域的科研。

2025年上半年，健合集團BNC業務營收達25.0億元，同比增長2.9%。其中，中國內地嬰幼兒配方奶粉銷售額同比增長10%，遠遠跑贏同期整體嬰幼兒配方奶粉行業0.2%的增幅。

渠道端，為了持續推動獲客率，健合集團在電商和母嬰專賣店渠道進行深化布局，同時依托小紅書、dou音等新興平臺傳遞其“寶寶強大，自在當媽”的理念，帶動超高端嬰幼兒配方奶粉的市場份額持續提升。

數據顯示，今年618期間，合生元1段及2段嬰幼兒配方奶粉的商品成交總金額增長103%。在整個電子商務渠道，合生元上半年小紅書及dou音的品牌搜索量相比2024年同期增長三倍以上，目前已排在小紅書新生嬰幼兒配方奶粉推薦品牌前兩名。

這些年來，合生元構建起了“全國頭部母嬰連鎖+區域母嬰連鎖+經銷商網絡+全平臺電商”的立體渠道網絡，線下全面覆蓋母嬰終端門店及線上全面觸達廣大母嬰消費者。

多種“組合拳”之下，合生元在超高端嬰幼兒配方奶粉的市場份額持續提升，由12.9%增長至15.9%，創下歷史新高。

如今，圍繞家庭健康需求，健合集團已經構建了一個完整的生態體系，并且互相呼應。ANC業務搶占成人高端市場，BNC業務依托超高端奶粉的產品與品牌壁壘，牢牢守住嬰幼兒健康核心賽道，PNC業務則精準捕捉寵物消費趨勢，將營養服務不斷延伸。

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迎來估值重估

三大核心業務板塊的韌性發展，讓健合集團持續保持增長的同時，也給了其保持穩健的毛利率、流動資金狀況，以及持續優化資本結構的空間。

財報顯示，2025上半年，得益于ANC以及PNC的毛利率上升，以及產品組合的有利變動，健合集團錄得毛利43.89億元，較去年同比上升7.8%，毛利率由2024年上半年的60.9%上升至62.5%。

此外，截至2025年上半年末，健合集團現金儲備為人民幣18.3億元。

健合集團管理層指出，上半年，公司的應收款和應付款的周轉天數都處在一個相對穩定的水平。其中存貨周轉天數大幅優化至131天，主要原因在于奶粉的銷售收入高于預期。他表示，今年上半年末，公司奶粉產品的周轉天數是從去年的168天降低至122天。

秉承著長期主義，健合集團也在不斷優化資本結構。

財報顯示，2025年1月，健合集團以更優惠的票面利率發行新的3.5年期3億美元優先票據，對2025年6月到期的美元優先票據進行再融資，以進一步改善債務狀況。

此外，通過提升營運資金效率，健合集團也在緩解流動資金壓力，同時透過直接或間接以低成本人民幣債務替代美元債務，優化資本結構。

可以說，健合集團資本結構的優化，本質是業務增長與財務健康深度綁定的結果——既通過業務增長、抗風險等舉措夯實經營基礎，又為戰略擴張提供資金動力，同時還能打開長期發展空間，最終支撐其在 “全家庭營養健康”賽道上的持續競爭力。

如今，隨著健合集團三大業務互相推動、穩定增長，以及財務杠桿的回落，其經營質量和穩健性雙升。而這種“業務增長有動能、財務健康有保障”的態勢，為市場從戰略布局完整性、業務協同價值的角度重新校準其估值提供了有力的支撐。

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