本文來源：時代周報 作者：林昀肖

9月5日，恒瑞醫藥（600276.SH）宣布與美國Braveheart Bio公司就其自主研發的心肌肌球蛋白（Myosin）小分子抑制劑HRS-1893項目達成獨家許可協議。HRS-1893是恒瑞醫藥在心臟病領域的重要創新成果之一，且已進入III期臨床階段。

Braveheart Bio于2024年在美國特拉華州設立，主要投資方包括Forbion資本、OrbiMed等，投資方與Braveheart Bio核心高管負責公司籌建及運營。

根據協議條款，恒瑞醫藥將HRS-1893在除中國內地、中國香港特別行政區、中國澳門特別行政區及中國臺灣地區以外的全球范圍內開發、生產和商業化的獨家權利有償許可給Braveheart Bio。

Braveheart Bio將向恒瑞醫藥支付6500萬美元首付款（含3250萬美元現金和等值3250萬美元的Braveheart Bio公司股權）和完成技術轉移后的1000萬美元近期里程碑款，總計7500萬美元。此外，恒瑞醫藥還將收取最高可達10.13億美元的與臨床開發和銷售相關的里程碑付款，及相應的銷售提成。

恒瑞醫藥執行副總裁、首席戰略官江寧軍表示，這是恒瑞再度攜手國際資本，以NewCo（New Company）模式推動全球醫藥創新。

恒瑞早在2024年5月便首次采用NewCo模式，將GLP-1類創新藥組合（HRS-7535、HRS9531、HRS-4729）有償許可給設立在美國，由貝恩資本生命科學基金、Atlas Ventures、RTW資本等組建的新公司，首付款加潛在里程碑付款累計高達60億美元，作為交易對價的一部分，恒瑞醫藥還取得了19.9%的股權。

相較于傳統License-out模式，對于企業采用NewCo模式的戰略選擇，醫藥行業資深經理人杜臣在接受時代周報記者采訪時指出，企業選擇NewCo模式主要基于三點：首先是企業具備堅定的國際化戰略并敢于實踐。其次是擁有豐富產品線和穩健現金流，能夠支撐長期投入；再者是看重對項目的未來主導權，可通過回購、參股或控股等靈活方式深度參與，而非僅滿足于短期收益分成。

圖片來源：圖蟲創意

為何選擇NewCo？

今年以來，恒瑞醫藥已完成多項出海BD交易。7月28日，恒瑞醫藥與葛蘭素史克（GSK）簽署協議，將共同開發至多12款涵蓋呼吸、自免和炎癥、腫瘤治療領域的創新藥物，含PDE3/4抑制劑HRS9821大中華區以外授權。

今年4月，恒瑞醫藥將口服GnRH受體拮抗劑SHR7280（適應癥涵蓋醫學輔助生殖及婦科領域）在中國內地的獨家商業化權益及授權區域之外區域的優先談判權授予德國默克；3月，恒瑞醫藥將脂蛋白(a)【Lp（a）】的口服小分子藥物HRS-5346在大中華區以外的全球獨家權益授權給默沙東。

在上述BD交易中，恒瑞醫藥未采用NewCo模式，而此次恒瑞醫藥在HRS-1893項目中采用NewCo模式是基于哪些方面的考慮？

恒瑞醫藥方面在接受時代周報記者采訪時表示，每一種出海方式都有其優勢，NewCo模式是中國創新藥企出海的新路徑，可通過“技術入股+資本合作”實現輕資產出海，既保障短期收益，又有助于中國創新藥企在國際合作中更好的參與決策，布局長期國際化競爭。

NewCo是指藥企和資本方合作，成立一個新的公司。亞泰資本《2024年中國醫療健康行業股權投資年度報告》（以下簡稱《年度報告》）指出，NewCo模式為新公司提供了充足的現金流，這不僅解決了資金問題，也為原企業的投資者提供了一個清晰的退出路徑，這種退出機制使得投資者能夠實現資本回收。僅2024下半年就有康諾亞、億騰嘉和、岸邁生物、領康醫藥等企業進入NewCo賽道。

亞泰資本認為，與傳統的license模式相比，NewCo的最大優勢在于能夠圍繞合作的核心資產組建專屬的頂尖管理團隊，并將公司戰略完全聚焦于該核心資產。這種模式避免了MNC（跨國公司）企業在后續合作中頻繁調整戰略的情況，也杜絕了合作資產在初始階段被閑置或忽視的可能性。

相較于傳統License-out模式，杜臣認為，NewCo模式作為一種創新的License-out形式，具備多項優勢。

首先，是能夠圍繞特定項目量身定制公司架構與團隊，集中資源推動項目成功；其次，是新公司無歷史遺留問題或債務負擔，決策和運營更為靈活；再者，是授權方可通過預先約定的回購或退出條款，以較低成本實現國際化布局和團隊培養。

“此外，本土藥企和國際資本打交道，有助于本土藥企熟悉國際資本運作規則，而此前中國藥企的運作模式可能難以得到國際資本的充分認可。”杜臣認為。

此次與恒瑞醫藥合作的Braveheart Bio的主要投資方中，Forbion是歐洲知名生命科學風投之一，在發掘、培育和指導生命科學公司方面，已推動多項突破性療法獲批；OrbiMed是全球醫療健康領域知名投資機構之一，致力于打造世界級的醫療健康公司。

對于NewCo模式，瑞銀證券中國醫藥行業研究主管陳晨也曾指出，由于企業在NewCo中占有股權，一方面，使企業在未來研發的過程中有話語權；另一方面，如果公司看好自己資產的未來成長空間，通過NewCo占有股權能夠獲得NewCo公司未來股權增值所帶來的收益。

但與此同時，NewCo模式也存在一些劣勢，杜臣認為，新公司組建過程復雜、周期長，對資金和談判能力要求高；同時，團隊穩定性與項目執行面臨不確定性；且創新藥上市后若三年內未達市場預期，則失敗風險較高，整體容錯率較低。陳晨也指出，NewCo可能在海外臨床試驗的推進、資源獲取等方面存在劣勢。

哪些企業和產品更適合NewCo模式？杜臣認為，具備豐富且各階段產品分布均衡的管線、擁有穩定現金流支撐的企業更適合采用NewCo模式，同時，企業需擁有堅定的國際化戰略和強大的自主研發能力；從產品角度看，NewCo模式更適合的是那些定位明確、針對空白治療領域或相較于現有療法在技術、療效或安全性上具有顯著優勢的創新藥。

多種出海模式并駕齊驅

《年度報告》指出，2024年創新藥的生存空間被擠壓，中國BD出海也催生出新的模式—NewCo。

而在今年上半年，創新藥板塊突飛猛進，Wind數據顯示，A股創新藥指數今年以來呈整體上漲趨勢，并在5月以來迅速攀升，年初至今漲幅達到60%以上。

與此同時，中國創新藥迎來BD交易大爆發，醫藥魔方數據顯示，今年上半年，中國創新藥License out總金額接近660億美元，已超2024全年BD交易總額。

密集的創新藥BD交易從5月末起大爆發，一直延續至今。5月-6月，包括三生制藥、信諾維、石藥集團、翰森制藥、先聲藥業、和鉑醫藥等近20家藥企相繼官宣與跨國藥企的BD交易合作，涉及GLP-1、雙抗、ADC等熱門研發領域。

上述交易多為傳統License out模式，巨額首付款屢屢出現，其中，三生制藥與輝瑞的交易獲得12.5億美元，打破國產創新藥出海首付款紀錄。同時，也有創新藥企業采用NewCo模式，其中，榮昌生物的NewCo出海交易引發資本市場關注。

6月25日，榮昌生物宣布，美國納斯達克上市公司Vor Bio將獲得泰它西普在除大中華區以外的全球范圍內開發、生產和商業化的獨家權利。作為對外許可交易對價一部分，榮昌生物及其全資附屬主體榮普合伙將取得Vor Bio價值1.25億美元現金及認股權證、最高可達41.05億美元的里程碑付款等。

然而，此次交易公布后，榮昌生物在資本市場的表現令人大跌眼鏡。6月26日，榮昌生物A股開盤大跌14.45%，此后一度觸及跌停，最終收跌18.36%；港股開盤大跌14.76%，此后跌幅一度超過25%，最終收跌11.71%。

此次交易首付款較低，僅有0.45億美元。與此同時，Vor Bio是一家交易前市值只有5000萬美金的納斯達克上市公司，非國際知名藥企，且近年來經營情況不佳。今年5月8日，Vor Bio宣布暫停所有臨床和生產活動，裁員約95%，僅保留8名員工以維持基本運營并尋求戰略替代方案。

杜臣認為，資本市場對NewCo模式出海的評價，核心往往取決于項目的臨床數據與市場前景的判斷，并高度關注藥企的戰略眼光、項目選擇及系統化研發能力。

從今年以來的企業布局和市場反應來看，在市場明顯回暖下，相比“來錢快”的傳統License-out模式，NewCo模式是否已不是主流？

杜臣認為，在今年BD交易大爆發的情況下，尚不能斷言NewCo與License-out哪一個模式會成為主流，長時間內兩種模式可能會并駕齊驅，以后可能還會有更多模式出現，如果中國醫藥創新保持當前勢頭持續發展，還會探索出其他模式，或不會是一種模式一統天下。

恒瑞醫藥方面對時代周報記者表示，創新藥對外許可作為公司常態化業務，其收入已成為公司營業收入的重要組成部分。穩步推進國際化，是恒瑞的長期發展戰略，恒瑞推進國際化的方式是多樣的，除了NewCo、商務開發（BD），也有海外獨立研發。

“公司堅持自主研發與開放合作并重，在內生發展的基礎上著力加強國際合作。同時我們并不固定在一個模式上，出海路徑會不斷變化，根據不同的產品，會形成不同的方式。“恒瑞醫藥方面表示。