在資本市場里，很多時候股價的走勢可以被視為是先行指標。比如剛上市的企業，如果其投資價值為先知先覺的聰明資金所認可，那么該公司上市后的走勢通常就會較為堅挺。就拿最近的例子來說，曹操出行（02643）于今年6月下旬完成在港上市，發行價為41.94港元/股。短短幾個月時間里，曹操出行股價最高觸及92.5港元，這一翻倍走勢可謂是向市場釋放出了強烈的價值信號。

曹操出行甫一上市便遭到資金搶籌，深層邏輯自然是公司基本面穩健、成長后勁十足，這從公司前不久披露的2025年中期業績便能窺見一斑。

另外，值得一提的是，翻閱消息面可發現眼下曹操出行還有新的利好即將兌現。8月22日，曹操出行獲準納入恒生綜合指數，變動將于9月8日生效。鑒于有規定恒生綜合指數中/大型成分股將直接納入港股通，這也意味著曹操出行9月8日將會同步納入港股通。在智通財經看來，此舉將有助于曹操出行吸引內地增量資金，后續該標的里的交易類、配置類資金比例有望更加均衡。聞歌知意，引來“活水”的曹操出行接下來的股價表現將更加值得期待了。

上半年GTV大增五成超百億，經調凈虧損率顯著優化

通覽曹操出行半年報，報告期內公司在31個城市自持超37000輛定制車，還通過向運力合作方銷售定制車的方式新進入了27個新城市。期內曹操定制車GTV約25億元，同比增長34.7%。至6月末，曹操出行運營城市數量已達163個，GTV同比增長53.6%至109.54億。與此同時，期內公司日訂單量、平均月活用戶、平均月活司機數量同比口徑看增幅亦均超過50%。

經營數據顯著放量，這反映到核心財務數據上，自然便是曹操出行的營業收入迎來暴增。上半年，曹操出行錄得收入94.56億元，同比勁增53.5%。規模大幅擴容的同一時間，公司的各項盈利指標同步向好，期內毛利率升高1.4個百分點至8.4%，顯示曹操出行盈利能力持續優化。不僅如此，曹操出行的經調整凈虧損亦延續此前收窄趨勢，上半年該數據為-3.3億元，對應經調凈虧損率為3.5%，同比大幅優化了4.6個百分點。此外，上半年曹操出行的經營現金流實現凈流入3.25億元，同比增幅高達164.6%，亦印證公司自我“造血”能力得到顯著強化。

這里需要補充說明的一點是，就中報看曹操出行正變得愈發“全能”。上半年，公司的車輛銷售業務貢獻收入7.43億元，同比大增137.32%。期內，曹操出行的車輛銷售數量同比增加182.8%至7993輛，這一突出表現背后，主要得益于曹操60等車型低TCO（車輛總擁有成本）優勢突出，贏得市場青睞。數據顯示，楓葉80V、曹操60兩種車型TCO分別為0.53元/公里和0.47元/公里，較其他商用電動車型低出約三分之一。

基于曹操出行交出的這份“答卷”，國信證券分析師預測公司有望在明年實現經調整后凈利潤回正。另在筆者來看，考慮到曹操出行計劃今年新拓200城，且2025至2027年曹操60定制車將分別對外銷售1.5-3.2、2.5-4.5、4-6萬輛，后續憑借定制車低TCO以及與聚合平臺合作緊密的優勢，預計未來兩年掌握著國內共享出行市場里規模最為龐大的定制車車隊的曹操出行的GTV將保持40%以上的增長。

Robotaxi或改變網約車競爭格局，為公司貢獻關鍵增量

立足當下展望未來，考慮到Robotaxi已處于爆發式增長前夜，而對此已提前進行戰略布局的曹操出行，預計也會深度受益。

數據顯示，今年1-4月L2+級新能源乘用車滲透率已由去年同期的12.2%升至21.7%。與此同時，相關政策密集出臺。年內發布的《自動駕駛汽車道路測試與示范應用管理辦法（2025 修訂版）》首次允許L4 級自動駕駛車輛在上海等5個試點城市開展全域商業化載客和載貨運營服務，且取消了“安全員強制隨車值守”的硬性要求。近期越來越多的地區發布了類似指導文件，標志著我國自動駕駛技術將從封閉測試場景走向大規模商業化落地。如《上海高級別自動駕駛引領區“模速智行”行動計劃》就提出，到2027年上海將開放自動駕駛道路超過5000公里，L4級自動駕駛載客量要突破600萬人次。

回看曹操出行的布局，今年2月曹操智行自動駕駛平臺上線。至6月末，曹操智行在蘇州、杭州累計完成超15000公里的自動駕駛測試。接下來，曹操將于明年底推出L4級Robotaxi 定制車型，并于2027年規模化運營。

考慮到隨著激光雷達、傳感器、MCU等硬件成本快速下降，業內有觀點認為Robotaxi單公里成本或于2026年與傳統有人駕駛網約車持平。另據曹操出行招股書，2022-2024三年間“司機收入及補貼成本”占出行服務收入的80%，是曹操出行成本支出的最大頭。而Robotaxi規模化投入使用將有效節省經營成本，屆時曹操出行毛利率將有顯著提升。

機構預測，曹操出行Robotaxi單車毛利有望在2028-2029年回正，2030年曹操Robotaxi單車毛利將來到5萬元-7.2萬元/年。此外弗若斯特沙利文預測，到2035年中國Robotaxi市場規模將攀升至1.6萬億元。再考慮到曹操出行目前定制車份額穩居全國第一，在“定制車+智能駕駛”的時代，曹操出行若能以Robotaxi自研、自有應用場景的優勢拿到15%的份額，僅這一塊就值2400億。

“入通效應”料帶來流動性反哺，優質標的或被“搶籌”

雖然曹操出行港股上市后持續刷新股價記錄，但公司的平均日換手率基本在0.1%-0.2%之間，交投活躍度遠低于A股里的智能駕駛相關概念股，這既與香港股市風格及流動性特點有關，同時也反映出曹操出行的持倉投資者基本以價值投資風格為主，“惜籌”特征顯著。

不過隨著曹操出行被納入“港股通”，這一狀況有望得到改善。回溯最近一批被納入港股通的標的，布魯可6月9日換手率由0.5%飆升至3.22%，當日收漲22.34%。同日納入港股通的古茗、蜜雪集團分別也有4.34%和5.03%的上漲。再早一批被納入港股通的毛戈平、衛龍、多點等公司在獲準進入港股通前后也均因流動性改善預期出現了不同程度的上漲。

考慮到曹操出行有著優質基本面和強勁增長預期，再加上公司有著科技屬性這一“加分項”，其入通后持續受到“北水”搶籌也料會是大概率事件。到時，預計不僅會有來自內地的長期配置型資金積極建倉，同時偏好成長風格的交易型資金也料會踴躍參與，曹操出行的“股性”或發生積極變化。

最后，值得一提的是，近期國信證券、東吳證券等多家券商也密集給予曹操出行“優于大市”、“買入”等評級，其中國信證券分析師認為曹操出行定制車穩扎穩打逐步步入盈利拐點，Robotaxi打開盈利空間，未來1年公司的合理股價在98-108港元區間，其給出的目標價較現價存在較大空間。

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