文源 | 源媒匯

作者 | 胡青木

編輯 | 蘇淮

一家尚未“摘星脫帽”的上市公司，交出了一份令人驚艷的半年報。

2025年8月末，*ST松發（下稱“松發 ”）披露半年報數據：上半年實現營業收入66.80億元，同比漲超300%；歸母凈利潤6.47億元，較去年同期成功扭虧。

截圖來源于公司公告

松發的成功“上岸”，或是公司全面轉型的結果。2024年上半年，松發的核心業務仍聚焦陶瓷領域；2025年，在完成恒力重工股權注入后，松發現階段的業務重心已完全切換至船舶制造，受益于國際船舶市場旺盛需求，公司業績增長顯著。

這一轉型進程，與恒力家族兩代人及恒力系企業的協同布局緊密相關。

早年，23歲的陳建華接手破產織造廠后，逐步牽頭成立恒力集團，并以恒力石化為核心打造千億石化產業體系；恒力石化早年通過借殼*ST大橡塑登陸資本市場，至今仍是集團的支柱平臺。如今，陳建華之子，2001年出生的陳漢倫擔任松發董事兼總經理，松發正是恒力集團將恒力重工注入后的產物。

陳氏父子二人依托恒力集團，分別以恒力石化（石化領域）、松發（船舶業務）為載體，在不同行業周期推進布局。

從業務路徑來看，陳建華曾踩中多個政策風口，并通過借殼*ST大橡塑推動恒力石化發展；在國際海事組織環保新規推動下，恒力家族再次以松發為平臺注入恒力重工，力圖復制石化板塊的成功經驗。

01

踩中風口成為江蘇首富

1994年，在中國鄉鎮企業改制政策逐步放開的背景下，23歲的陳建華收購了瀕臨破產的蘇州吳江南麻鎮辦織造廠，并將其更名為吳江化纖織造廠，正式開啟了創業歷程。

接手織造廠后，陳建華通過補發拖欠工資、建立管理制度、精簡人員等舉措，逐步恢復工廠生產，后續又持續投入利潤升級設備、擴建分廠，讓工廠規模逐漸擴大。

2002年，陳建華抓住政策契機，聯合化纖企業爭取支持，投資成立江蘇恒力化纖有限公司，從織造拓展至化纖領域，并提前布局紡紗業務。2005年國家放開紡紗領域后，恒力憑借前期準備形成競爭優勢。此后，陳建華在2008-2009年行業波動期繼續擴張，在多地投建項目，成為全球大型工業絲與超亮光絲生產企業領軍者。

2010年，陳建華瞄準石化上游產業，響應大連長興島招商，上馬PTA（精對苯二甲酸）項目。彼時國內PTA產業格局調整，民企加速布局，陳建華頂住市場壓力推進二期建設，建成全球單體規模較大的PTA工廠。

2014年國家放開民營煉化項目，恒力煉化成為首個獲批的民營煉化項目，被納入相關政策文件。2017年項目動工后，僅用19個月建成，3個月打通生產流程，形成“原油—PX—PTA—聚酯—紡織”全產業鏈，提升了我國PX產能占比，打破國外部分原料壟斷。

在產業擴張過程中，上市成為恒力集團進一步發展的重要需求。

2013年沖刺IPO失敗后，陳建華將目光轉向借殼上市。2015年8月，恒力集團以11.7億元從大連國投手中受讓大橡塑29.98%股權，成為其第一大股東，取得“殼資源”。2016年，恒力集團完成對大橡塑的重大資產重組，將旗下恒力投資注入上市公司，實現恒力石化借殼上市。

借殼上市后，恒力石化借助資本市場力量，進一步擴大生產規模、提升技術水平、拓展市場份額，營收和利潤持續增長，市值也不斷攀升，陳建華家族財富隨之大幅增長。

2021年，陳建華、范紅衛夫婦以1790億元財富，首獲胡潤富豪榜江蘇首富，并于2022年蟬聯；在2025年新財富500創富榜上，陳建華夫婦又以800億元持股市值，重奪江蘇首富。

從創業歷程來看，陳建華多次踩準行業發展與政策調整的關鍵時機：早期抓住鄉鎮企業改制機遇收購織造廠，隨后借政策放開契機拓展化纖、紡紗業務，在民營煉化政策松綁時推進煉化一體化項目，又通過借殼上市解決企業發展的資本需求。

憑借對行業趨勢的精準判斷、關鍵節點的果斷決策，以及對不同階段機遇的有效利用，陳建華帶領恒力集團，從一家小型織造廠起步，逐步構建起覆蓋煉油、石化、聚酯新材料、紡織的全產業鏈體系，最終成長為世界500強企業。

值得關注的是，陳建華對“時機”的把握能力，正通過新的業務布局傳遞至下一代。

02

借助造船復刻過往成功

當前，船舶制造行業在政策與市場驅動下進入變革階段，環保化與大型化成為核心趨勢，為相關企業帶來結構性機遇。

環保化方面，全球碳排放管控持續收緊。2023年7月，國際海事組織發布溫室氣體減排戰略，明確凈零排放的長期目標。與此同時，歐盟碳排放交易體系已將海運碳排放納入管控，傳統船舶的運營成本將被推高。

政策推動下，市場需求端明顯向綠色船舶傾斜。克拉克森數據顯示，2024年全球替代燃料船舶新船訂單按修正總噸計已占50%以上。其中，中國船廠拿下超八成份額，穩居全球綠色船舶制造首位。

技術上，LNG動力船舶因減排效果實現規模化應用，2024年全球訂單顯著增長；氨、氫等零碳燃料船舶研發加速，雖短期難商業化，卻是重要探索方向。

此外，規模經濟效應推動船舶大型化成為重要趨勢。超大型集裝箱船、大型油輪等船型，可借助提升裝載量的優勢，實現單位運輸成本下降與運輸效率提升，這與航運企業增強競爭力的需求高度匹配，進一步鞏固了大型化的行業發展方向。

針對這一行業趨勢，恒力集團在2022年以21.1億元收購原STX大連造船廠，同時啟動專屬造船基地的規劃建設。依托這一布局，集團旗下恒力重工掌握了LNG等雙燃料發動機技術。

在此背景下，恒力集團復制了恒力石化成功的資本運作路徑，通過“低位收殼”策略，于2018年以8.2億元取得松發的控制權，并在2024年將估值80億元的恒力重工資產注入該上市公司平臺，實現了船舶制造業務的“曲線上市”。彼時重組消息公布后，松發股價更是連續走出了十余個“一字板”。

截圖來源于東方財富

此次重組帶來了顯著的業績反轉。恒力重工入主后，不僅推動松發扭虧，更使其市值大幅躍升。同時，恒力集團在人事布局上也進行了較大幅度的調整。

半年報顯示，松發的原管理層均已離任，公司新任董事長由陳建華擔任，二代陳漢倫出任總經理和董事職務。

截圖來源于公司公告

任命陳漢倫擔任松發總經理，既體現出恒力集團試圖將恒力石化借殼上市、將產業整合的成功經驗復制到船舶業務的戰略考量，也從核心崗位安排上清晰傳遞出陳建華對二代的培養意圖，為其搭建熟悉資本市場與實體業務的實踐平臺。

針對新管理層如何看待當前自身領導能力與船舶制造行業需求的匹配度，以及未來將通過哪些方式提升團隊在船舶設計、訂單管理、客戶拓展等核心環節的專業水平等問題，源媒匯向松發董秘辦發送了問詢郵件，截至發稿未獲回復。

不過，松發目前雖然完成了管理層更迭與業務轉型，但后續仍面臨一些潛在挑戰。

03

當前利潤含金量不足

松發2025年中報所披露的信息，為市場了解這一“民營造船第一股”的業務落地進展，提供了關鍵參考。但對照其他深耕行業多年的成熟企業數據，松發的經營層面仍存在一些尚待改善的問題。

盡管報表顯示松發凈利潤高達6.47億元，但利潤含金量明顯不足，這一問題集中體現在較差的現金流狀況上。上半年公司經營活動現金流凈額為-2.02億元，盡管較上年同期有所改善，但持續為負的現金流與賬面凈利潤形成強烈反差，反映出實際的現金回流情況并不理想。

對于造船這種長周期、重資產的項目，強勁的經營性現金流，是維持企業健康運營的生命線。如果持續“有利潤無現金”，會加大未來的運營壓力。

另外，松發在2025年半年報中披露的資產負債率高達89.72%，這個數值顯著高于船舶制造行業的普遍水平。對比來看，行業龍頭中國船舶同期為68.39%。

對此，松發解釋稱，高負債系業務擴張階段融資所致。按重組方案，將擬非公開發行募資不超過50億元，其中10億元用于償債；若資金到位，負債水平有望下降。

以2025年半年報數據來看，松發8.29%的費用率，顯著高于中國船舶的5.01%。從各項費用及財務表現綜合看，銷售、管理、研發、財務費用分別為0.19億元、2.61億元、0.49億元、2.25億元。

同期中國船舶銷售、管理、研發費用分別為0.25億元、12.50億元、12.94億元。憑借400余億元的龐大營收規模，其資金管理高效，閑置資金獲利息收入可觀，所以使得財務費用為-5.46億元，整體費用率更優。

綜合來看，負向經營現金流削弱資金造血能力，使松發不得不依賴外部融資維持運營，進一步推高資產負債率；而高負債又帶來高額利息財務費用支出，直接導致期間費用率超過中國船舶。

陳建華想讓兒子復刻恒力石化的產業傳奇，注定道阻且長。

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