出品(pin) | 創業(ye)最前(qian)線

作者 | 段楠楠

編輯 | 馮羽

美編 | 邢靜

審核 | 頌文

在穩(wen)定(ding)(ding)幣概念大(da)火的(de)背景下(xia)，在區塊(kuai)鏈領域有一(yi)定(ding)(ding)技術積累的(de)四方精創也被投資者(zhe)認為是“穩(wen)定(ding)(ding)幣”概念股。

在(zai)(zai)該概念(nian)驅動(dong)下，近幾年業績表現平(ping)平(ping)的四方精(jing)創近期在(zai)(zai)資本市場表現極其亮(liang)眼。

公司股(gu)(gu)(gu)價從5月底的18元(yuan)(yuan)/股(gu)(gu)(gu)左(zuo)右(you)(you)上(shang)漲至7月初(chu)最高52元(yuan)(yuan)/股(gu)(gu)(gu)，即便近期公司股(gu)(gu)(gu)價有(you)所回落，截至8月12日(ri)仍報收40.92元(yuan)(yuan)/股(gu)(gu)(gu)左(zuo)右(you)(you)，較5月底仍漲超100%。

在各個國家及地區支持下，穩定幣未來幾年發展前景極其廣闊，國內外與之相關的企業備受投資者青睞。作為深(shen)耕銀(yin)行的軟(ruan)件開發商，四方(fang)(fang)精創(chuang)(chuang)穩(wen)定(ding)幣成色幾何？穩(wen)定(ding)幣又能否將多年利潤不增長的四方(fang)(fang)精創(chuang)(chuang)帶回(hui)增長軌(gui)道？

1、穩定幣概念大火，公司股價漲超1倍

2025年5月(yue)30日，中國香港正式實施《穩定幣條例》，成為(wei)全(quan)球(qiu)首(shou)個為(wei)法幣掛鉤穩定幣建立全(quan)面監管(guan)框架的司法管(guan)轄區，《條例》于8月(yue)1日正式生效。

在(zai)該消(xiao)息刺(ci)激下，國內與穩定(ding)幣相關的企業在(zai)資本市場(chang)表現異常活躍，四方(fang)精創也(ye)不(bu)例外。此前(qian)，在(zai)投(tou)資者問答中四方(fang)精創曾(ceng)明確表示，公司具(ju)備為持牌穩定(ding)幣參與者提供(gong)合規的解決(jue)方(fang)案(an)和技術服務的能力。

在此影響下(xia)，投資者也把(ba)四方精創歸為“穩定幣概(gai)念股”，公司股價(jia)一飛(fei)沖天。

5月(yue)(yue)27日(ri)(ri)以(yi)前公(gong)司股價(jia)仍(reng)在(zai)18元/股左右(you)徘(pai)徊(huai)。此后(hou)，公(gong)司股價(jia)連續(xu)上(shang)漲(zhang)(zhang)。到(dao)7月(yue)(yue)10日(ri)(ri)，公(gong)司股價(jia)一度(du)上(shang)漲(zhang)(zhang)至(zhi)52元/股，短期漲(zhang)(zhang)幅接近(jin)200%。近(jin)期雖(sui)然股價(jia)有所回(hui)落，但較5月(yue)(yue)27日(ri)(ri)漲(zhang)(zhang)幅仍(reng)超100%。

所謂穩(wen)定(ding)(ding)(ding)幣(bi)是一種通(tong)過錨(mao)定(ding)(ding)(ding)法定(ding)(ding)(ding)貨(huo)幣(bi)（如(ru)美元(yuan)、人(ren)民(min)幣(bi)）、商品（如(ru)黃金）或(huo)其他資(zi)(zi)產(chan)來保持價格穩(wen)定(ding)(ding)(ding)的(de)加(jia)密貨(huo)幣(bi)。如(ru)已(yi)經(jing)發行的(de)穩(wen)定(ding)(ding)(ding)幣(bi)USDT、USDC，與美元(yuan)1:1掛鉤，儲(chu)備資(zi)(zi)產(chan)為(wei)法定(ding)(ding)(ding)貨(huo)幣(bi)或(huo)短期(qi)國債。

在各個國家級(ji)(ji)地區政府支(zhi)持下，穩(wen)定幣規模指數級(ji)(ji)增長。天風證券發布(bu)的研(yan)報(bao)顯示，2025年2月全球穩(wen)定幣供(gong)應量達(da)2140億美元，鏈上活躍地址超3000萬(wan)。花旗集團(tuan)預測到2030年穩(wen)定幣規模達(da)1.6萬(wan)億-3.7萬(wan)億美元。

如此(ci)(ci)龐大(da)的市(shi)場規模，讓市(shi)場投資者對(dui)于相關參與公(gong)司市(shi)場前(qian)景抱(bao)有極大(da)期待(dai)。以美國(guo)穩定幣第一股(gu)(gu)(gu)(gu)(gu)Circle Internet Group為(wei)例，6月5日該企業股(gu)(gu)(gu)(gu)(gu)價(jia)為(wei)64美元(yuan)/股(gu)(gu)(gu)(gu)(gu)，此(ci)(ci)后該股(gu)(gu)(gu)(gu)(gu)股(gu)(gu)(gu)(gu)(gu)價(jia)最高暴漲至將近(jin)299美元(yuan)/股(gu)(gu)(gu)(gu)(gu)。據(ju)悉(xi)，該公(gong)司是(shi)美國(guo)穩定幣USDC的發(fa)行商。

在穩定幣支付爆發的(de)背景下(xia)，除穩定幣發行商(shang)受益(yi)外，區塊鏈基礎設施與跨鏈技術供應商(shang)也充(chong)分受益(yi)。

在區塊鏈領域，四方精創為眾多企業提供完整的區塊鏈金融解決方案，在該領域有一定的技術積累。

不(bu)過穩定幣(bi)的發展(zhan)能否為四方(fang)精創帶來(lai)實際的業(ye)績還是未知之數，在(zai)該(gai)領域能提供(gong)技術服(fu)務(wu)及解決方(fang)案的企業(ye)眾多，競(jing)爭較(jiao)為激烈。

對此(ci)，「創業最前線」試圖向四(si)方精(jing)(jing)創了解，目前國內(nei)外穩(wen)定幣發展較為(wei)迅速，公(gong)司在該領(ling)域有技術積(ji)累，未(wei)來公(gong)司又該如何在該領(ling)域發力，預計是(shi)否會轉化為(wei)訂單及業績？截至發稿，未(wei)獲得四(si)方精(jing)(jing)創回應(ying)。

2、毛利率大幅下滑，七年來扣非后凈利不增反降

雖然在資本市場上四方精創表現亮眼，但近幾年公司經營成果并不理想。自2016年以來，公司扣非后凈利潤停止增長甚至略有下滑，營收增長也極為緩慢。

數據顯示，2017年四(si)方(fang)精創營(ying)收及扣(kou)非(fei)(fei)后(hou)凈利潤(run)分別為(wei)5.08億元(yuan)(yuan)(yuan)、8497萬元(yuan)(yuan)(yuan)，2024年公司(si)營(ying)業收入及扣(kou)非(fei)(fei)后(hou)凈利潤(run)分別為(wei)7.4億元(yuan)(yuan)(yuan)、6515.72萬元(yuan)(yuan)(yuan)。

這也意味著，過(guo)去(qu)七年(nian)(nian)四(si)方精創(chuang)營收年(nian)(nian)復(fu)合(he)增長率僅為5.4%，扣非(fei)后凈(jing)利潤下降超(chao)23%。

據(ju)悉(xi)，四方精創主營業務(wu)是面(mian)向金融(rong)機構(gou)提(ti)供全流程(cheng)業務(wu)解決(jue)方案、定(ding)制化(hua)的軟件開發(fa)和運維服(fu)務(wu)。

公(gong)司(si)客戶(hu)集中(zhong)在銀(yin)行領域，2024年(nian)公(gong)司(si)來自銀(yin)行端客戶(hu)收入為7.24億元，占公(gong)司(si)收入比(bi)重達97.73%。

四方(fang)精創為(wei)銀(yin)行提供的(de)產品主要涉及(ji)(ji)顧問咨詢(xun)業(ye)(ye)務、產品及(ji)(ji)解決方(fang)案業(ye)(ye)務、軟件開(kai)發業(ye)(ye)務等。客戶涉及(ji)(ji)央行及(ji)(ji)各大商業(ye)(ye)銀(yin)行。

公司營收增長緩慢與行業競爭激烈及公司客戶開拓能力有很大關系。與其他TO B企業類似，四方精創也是以大客戶銷售為主。

2017年，四方精(jing)創(chuang)前五(wu)大(da)(da)客戶(hu)(hu)銷售占比(bi)便(bian)高達78%，第一(yi)大(da)(da)客戶(hu)(hu)占比(bi)更是超40%以上。2024年，四方精(jing)創(chuang)對于前五(wu)大(da)(da)客戶(hu)(hu)依(yi)賴度也在加深，收入占比(bi)高達87.92%，第一(yi)大(da)(da)客戶(hu)(hu)收入占比(bi)上升至42.43%。

僅從(cong)收(shou)入(ru)占比來看，過去七年四方(fang)精創新客戶(hu)(hu)開拓并(bing)不順暢，公司一直(zhi)在(zai)靠前(qian)五大客戶(hu)(hu)提升自(zi)身(shen)的收(shou)入(ru)。

由于銀行產(chan)品(pin)解決方案、軟件開(kai)發業(ye)務(wu)等產(chan)品(pin)服務(wu)相(xiang)對固定，因此收費金額較(jiao)為穩定，也是公司(si)收入(ru)無(wu)法高(gao)速增長的(de)重要原(yuan)因。

此外，由于行業競爭激烈，四方精創核心產品盈利能力也在下滑。數據顯示，四方精創90%以上收入來源于軟件開發，2017年(nian)(nian)該產(chan)品毛利率高達(da)51.33%，2024年(nian)(nian)下滑(hua)至(zhi)33.78%。

在(zai)毛利(li)率下滑影響下，四方精創雖然營收(shou)仍保持增(zeng)長，但(dan)扣非后凈(jing)利(li)潤(run)反而從2017年(nian)的8497萬(wan)元下降至2024年(nian)的6515.72萬(wan)元。

對此(ci)，「創(chuang)業最前線」試圖向(xiang)四方精創(chuang)了解，貴公(gong)司(si)核心業務軟件開(kai)發近幾年為何毛利率(lv)一直在下滑？是因(yin)為定(ding)制化(hua)成本較(jiao)高導(dao)致(zhi)交付成本上升所致(zhi)，還是市(shi)場競(jing)爭(zheng)激烈公(gong)司(si)降價銷(xiao)售所致(zhi)？

此外，公(gong)(gong)司(si)(si)前五大客戶(hu)(hu)占比(bi)逐年提升，是否意味著公(gong)(gong)司(si)(si)新客戶(hu)(hu)開拓能力較(jiao)弱？未來，公(gong)(gong)司(si)(si)該如何擺脫大客戶(hu)(hu)依賴風險？截至發稿，未獲得四方(fang)精創回應。

在傳統業務盈利能力下滑的背景下，四方精創也在積極轉型。在(zai)產品上，四方(fang)精創持續加(jia)碼(ma)區塊鏈、AI等技術(shu)(shu)。商(shang)業(ye)模式上，四方(fang)精創正從“項(xiang)目(mu)制(zhi)軟件交付”向“云(yun)服(fu)務(wu)+抽傭”模式轉(zhuan)變。但新技術(shu)(shu)培育周期較(jiao)長(chang)，短期內帶來的(de)效果并不明顯。

因此，2025年一季度，四方精創營收及扣非后凈利(li)潤(run)雙雙下(xia)滑，公(gong)司實現(xian)(xian)營業收入1.32億元，同比(bi)減少21.4%，實現(xian)(xian)扣非后凈利(li)潤(run)1164萬(wan)元，同比(bi)減少19.77%。

3、上市以來減持不斷，前四大股東累計減持轉讓超30%股權

或許是公司經營業績并不理想，自2016年股份解禁以來四方精創各大股東輪番減持公司股份。

2015年(nian)5月27日，四方精創在創業板完成(cheng)上(shang)市。2016年(nian)7月25日，股(gu)(gu)份解禁僅1個多月，持股(gu)(gu)比例高達(da)19.16%的股(gu)(gu)東Systex Solutions(HK) Limited便迫(po)不(bu)及待地宣布減持不(bu)超(chao)過519.6萬股(gu)(gu)，占公司股(gu)(gu)份比例達(da)5%。

此(ci)后(hou)，通過(guo)大宗交易及集合競價(jia)的(de)方(fang)式(shi)，Systex Solutions(HK) Limited多次套現。僅(jin)3個(ge)月左右的(de)時間(jian)，Systex Solutions(HK) Limited便通過(guo)大宗交易的(de)方(fang)式(shi)減持了(le)四方(fang)精創120萬股(gu)。

此后(hou)該股東加快(kuai)了減持(chi)步伐(fa)，自(zi)此至2016年底，Systex Solutions(HK) Limited又陸續減持(chi)近400萬股，達到此前其承諾減持(chi)的上限，此次減持(chi)Systex Solutions(HK) Limited合(he)計套(tao)現約(yue)3.04億元。

在Systex Solutions(HK) Limited減(jian)持(chi)的同時(shi)，公(gong)司另一大(da)股東益志(zhi)集團(tuan)(tuan)在2016年8月8日公(gong)告，計(ji)劃減(jian)持(chi)248.8萬股，占公(gong)司股份比例為2.39%。此(ci)輪減(jian)持(chi)，益志(zhi)集團(tuan)(tuan)累計(ji)減(jian)持(chi)150萬股，合計(ji)套(tao)現1.01億(yi)元。

Systex Solutions(HK) Limited與益志集團(tuan)打開了(le)股東減持(chi)四方精創的“潘(pan)多拉魔盒”，此后公司各大股東及高管紛紛拋出減持(chi)計劃(hua)。

2017年(nian)至(zhi)2025年(nian)，四方精(jing)創除2021年(nian)沒有股(gu)(gu)東(dong)(dong)減持外(wai)，其余年(nian)份(fen)均在(zai)大(da)額減持。Wind數據顯示(shi)，2017年(nian)四方精(jing)創股(gu)(gu)東(dong)(dong)及高(gao)管累(lei)(lei)計(ji)減持240.2萬股(gu)(gu)，累(lei)(lei)計(ji)套現資金約(yue)為9298萬元。2018年(nian)各大(da)股(gu)(gu)東(dong)(dong)再度合計(ji)減持超(chao)628萬股(gu)(gu)，累(lei)(lei)計(ji)套現超(chao)1.41億元。

2019年則又(you)減持1344萬股，套現近3.5億元。2020年至2024年又(you)減持1472.98萬股，套現約2.4億元。

近段時間，四(si)方精創股價大漲，公司管(guan)理層(ceng)便(bian)又開始減(jian)持，公司董事、副總經理陳榮發以43.84元(yuan)/股的(de)價格減(jian)持了(le)27.63萬股。

上市之初，公司(si)第一(yi)大(da)股東(dong)益(yi)群集(ji)(ji)團控(kong)股有(you)限(xian)公司(si)、第二大(da)股東(dong)Systex Solutions(HK) Limited、第三大(da)股東(dong)益(yi)志集(ji)(ji)團控(kong)股有(you)限(xian)公司(si)、第四大(da)股東(dong)益(yi)威集(ji)(ji)團控(kong)股有(you)限(xian)公司(si)分別持有(you)四方(fang)精(jing)創27.74%、19.91%、9.95%、6.57%股權。

截至2025年(nian)3月31日(ri)(ri)，昔日(ri)(ri)第二大股(gu)東Systex Solutions(HK) Limited持有的19.91%通過減(jian)持、轉讓(rang)等方(fang)式完全退出(chu)。益群集(ji)團(tuan)控股(gu)有限公(gong)司、益志集(ji)團(tuan)控股(gu)有限公(gong)司、益威集(ji)團(tuan)控股(gu)有限公(gong)司持股(gu)比(bi)例分別下(xia)降至22.43%、4.81%、1.17%。

2022年四方精創(chuang)通過定增發行了2000多萬(wan)股(gu)，股(gu)東(dong)持(chi)有(you)的股(gu)權有(you)所稀(xi)釋。即便如此，昔日公司前(qian)四大股(gu)東(dong)累計減(jian)持(chi)股(gu)份比例(li)(li)也超過30%，該減(jian)持(chi)比例(li)(li)不可(ke)謂不高。

股(gu)價(jia)(jia)上漲時(shi)，公(gong)司(si)(si)各大(da)股(gu)東(dong)紛紛清倉式減持，但公(gong)司(si)(si)股(gu)價(jia)(jia)下跌時(shi)，公(gong)司(si)(si)高管及公(gong)司(si)(si)未進行過增持或者(zhe)回(hui)購。即便2018年，公(gong)司(si)(si)股(gu)價(jia)(jia)最低跌至3.95元(yuan)/股(gu)時(shi)，公(gong)司(si)(si)也未曾回(hui)購（注(zhu)：由于(yu)公(gong)司(si)(si)進行過分紅除權，故采用復權后股(gu)價(jia)(jia)）。

對此(ci)(ci)，「創(chuang)業最前(qian)線」試圖向(xiang)四方精(jing)創(chuang)了解，自2015年上(shang)市以來，昔日公司(si)前(qian)四大股東累(lei)計減持股權比例超30%，如此(ci)(ci)清(qing)倉式(shi)減持上(shang)市公司(si)當中極(ji)為罕見，公司(si)上(shang)市目的是否為股東提供減持通道？

2018年，公司股價極度低迷時也未(wei)(wei)曾進行過回(hui)購，股東、高管也未(wei)(wei)增持，是否認(ren)為公司業績(ji)很難增長，或者(zhe)認(ren)定公司沒有發展前(qian)景？截至發稿(gao)，未(wei)(wei)獲得四方精創回(hui)應。

對于四方精(jing)創而(er)言，昔日傳(chuan)統(tong)軟(ruan)件(jian)業務在眾多(duo)競(jing)爭對手積(ji)壓下，毛利率逐(zhu)年走低，公司(si)業務極度依(yi)賴前五大(da)客戶，新(xin)客戶開拓能力有限。在穩(wen)定(ding)幣橫空出(chu)世后，四方精(jing)創能否抓住(zhu)此(ci)次機(ji)遇，扭(niu)轉公司(si)經營頹勢，「創業最前線(xian)」將持續保持關(guan)注。

*注(zhu)：文中所有圖(tu)片來自攝圖(tu)網，基(ji)于VRF協議(yi)。